מדד S&P500 משקף שני עולמות שונים לחלוטין

לסקירה המלאה שכוללת גרפים ותרשימים, לחצו כאן.

עיקרי הדברים

ישראל

• מאז סיום המלחמה באיראן, הרכישות בכרטיסי אשראי לא הראו שיפור משמעותי לעומת התקופה לפניה.
• היקף הפיגורים במשכנתאות, אך לא שיעורם, עלה לשיא ביוני.
• המוסדיים הקטינו ביוני חשיפה למט"ח במסלולים כלליים בכ-1% לכ-21% בממוצע. בשבועות האחרונים השקל לא מגיב לעליות במניות האמריקאיות.
• שוק העבודה המשיך להתהדק ברבעון הראשון, למעט בקרב בעלי משלח יד אקדמי. גידול בשימוש ב-AI, במיוחד בהיי טק, שמשתקף בסקרי הלמ"ס, עשוי להיות אחראי למגמה בקרב בעלי משלח יד אקדמי.
• המשקיעים צריכים לקחת בחשבון שהורדת הריבית ע"י בנק ישראל תוביל לעלייה בתלילות עקום התשואות.

עולם

• ה-FED צפוי להותיר את הריבית ללא שינוי, אך ההחלטה לא צפויה לעבור פה אחד.
• מרבית הנתונים בארה"ב ממשיכים לשקף היחלשות בפעילות הכלכלית, אך השווקים מתעלמים מכך.
• מכפיל רווח חזוי של S&P500 עלה מעל 24. מכפיל מכירות בשיא של כל הזמנים. האנליסטים אופטימיים וצופים עלייה משמעותית ברווח בשנה הבאה.
• משקל ההשקעות שזורם לארה"ב ירד מתחילת השנה.
• הביצועים של המניות האמריקאיות מחוץ ל-Magnificent7 היו די חלשים בשנים האחרונות בהשוואה לשווקים האחרים. על המשקיעים לבחון שילוב של יותר מניות בשווקים מחוץ לארה"ב לצד ענקיות הטכנולוגיה האמריקאיות.

ישראל 

נתונים כלכליים:

• על פי נתוני הרכישות בכרטיסי אשראי היומיות (ממוצע של 7 ימים), בינתיים לא מסתמנת עלייה חריגה בצריכה הפרטית אחרי המלחמה עם איראן (תרשים 1). עדיין מוקדם להסיק מסקנות סופיות, אך לעת עתה החששות של בנק ישראל מהתגברות הצריכה שעלולה להוביל לעלייה באינפלציה לא מתממשות לפחות בצד של הצריכה.
• בחודש יוני חלה עלייה נוספת ביתרת המשכנתאות  בפיגור מעל 90 יום ל-3.8 מיליארד ₪ (תרשים 2). עם זאת, שיעור המשכנתאות בפיגור מסך יתרת המשכנתאות עדיין נמוך. עיקר הגידול בפיגורים התרחש דווקא אצל בעלי המשכנתאות הגדולות בין 2-4 מיליון ₪.
• המוסדיים הקטינו בחודש יוני חשיפה למט"ח במסלולים כלליים בכ-1% לכ-21% (תרשים 3) תוך כדי התחזקות חדה של השקל. הירידה בחשיפה ממשיכה את המגמה מאז מאוקטובר 2024 שבמצטבר ירדה בכ-5%. החשיפה הנוכחית רחוקה בכ-1% מהרמה לפני תחילתה של הרפורמה המשפטית בסוף שנת 2022 כשהיא התחילה לעלות. נציין ששערו של השקל לא השתנה בשבועות האחרונים למרות העליות במניות האמריקאיות, מה שעשוי להעיד שהמוסדיים אפשרו עלייה פאסיבית בחשיפה למט"ח.
• הנתונים הכלכליים בגין חודש יוני השופעו משמעותית מהמלחמה. בנתוני שוק העבודה וסחר החוץ חלו תנודות חדות שלא אמורות להעיד על המגמה.
• הנתונים לגבי היצע וביקוש בשוק העבודה ברבעון הראשון שפרסמה הלמ"ס מעידים שהוא התהדק עוד יותר. היחס בין המבקשים לעבוד למשרות פנויות ירד מתחת ל-2, הרמה הנמוכה ביותר לפחות מאז 2019 (תרשים 5). בקרב בעלי משלח יד אקדמי היחס גבוה משמעותית מאשר בכלל המקצועות. בפרט, הוא גבוה אצל בעלי מקצועות בתחום המחשבים (תרשים 6). דווקא לעובדים בלתי מקצועיים היחס עומד בשפל – על כל עובד זמין לעבודה יש שתי משרות.
• אחת הסיבות לביקוש יחסית נמוך לעובדים בעלי משלח יד אקדמי עשויה להיות בינה מלאכותית. על פי הסקר של הלמ"ס, כ-4% מעסקים צמצמו מספר עובדים השנה בגלל בינה מלאכותית ועוד 5% נמנעו מלגייס עובדים חדשים (תרשים 4). מכיוון ששיעור העסקים בענפי ההיי טק ופיננסיים (הלמ"ס מציגה נתון לשני הענפים יחד) שמשתמשים בבינה מלאכותית עומד על כ-60% לעומת ממוצע של כ-20% ביתר הענפים, ככל הנראה גם ההשפעה על התעסוקה גדולה יותר בענפים אלה. עובדה זו יכולה להסביר ביקוש יחסית נמוך לעובדים בעלי משלח יד אקדמי במיוחד במקצועות ההי טק. 
  . 

 
הורדת ריבית = עלייה בתלילות העקום

המסרים שהעביר נגיד בנק ישראל בראיון במסגרת כנס נדל"ן של גלובס ובנק לאומי בשבוע שעבר היו אף יותר "נצים" מהתבטאויותיו אחרי החלטת הריבית. השווקים הגיבו להלך הרוח בבנק ישראל  ע"י "מחיקה" של כמעט הורדת ריבית שלמה ב-12 החודשים וכעת מגלמים ריבית של 3.8% בעוד שנה (תרשים 7). 
הורדת הריבית תוביל לעלייה בתלילות עקום התשואות שכעת כמעט השטוח לחלוטין. הפער בין התשואה ל-10 שנים לבין שנתיים נמוך מ-0.2%, הקטן ביותר בקרב המדינות המפותחות (תרשים 8). אם וכאשר הריבית תתחיל לרדת (אנחנו עדיין מסמנים ספטמבר כאופציה אפשרית), תלילות עקום התשואות תעלה, כפי שקרה בעבר כשהריבית ירדה (תרשים 10). 
מניסיון של מחזורי הורדת ריבית בנק ישראל מתחילת שנות האלפיים ניתן ללמוד שעל כל-1% של הורדת הריבית, התלילות 10Y/2Y עלתה בממוצע בכ-0.5% (כשני שליש בחלק הקצר 5Y/2Y וכשליש ב-10Y/5Y) (תרשים 9).

עולם

מרבית הנתונים בארה"ב ממשיכים להציג היחלשות בפעילות

השבוע עומד להיות גדוש בפרסום נתונים כלכליים חשובים, במיוחד בארה"ב. כמו כן, תתפרסם החלטת ריבית מסקרנת של ה-FED שלהערכתנו ישאיר אותה ללא שינוי, אך לא צפוי להחלטה קונצנזוס . 
מרבית הנתונים וההתפתחויות שהיו בשבוע שעבר ממשיכים להצביע על היחלשות הכלכלה האמריקאית:

• ארה"ב הודיעה על הגעה להסכמי סחר עם מספר מדינות, כאשר העיקרית שבהן הייתה יפן.  לפי החישובים של The Budget Lab at Yale, המכס הממוצע על היבוא לארה"ב צפוי לעמוד החל מ-1 לאוגוסט על כ-20% בהשוואה לכ-2% בתחילת השנה (תרשים 11), מה שצפוי להוריד צמיחת התמ"ג ב-2025 בכ-0.8%.
• מדדי מנהלי הרכש במגזר השירותים בעולם השתפרו ביולי בארה"ב, אירופה ויפן (תרשים 13). בארה"ב המדד הגיע לרמה הגבוהה מתחילת השנה. לעומת זאת, מדד מנהלי הרכש בתעשייה בארה"ב ירד בחדות מתחת ל-50, לראשונה מתחילת השנה (תרשים 12). גם ביפן נרשמה ירידה במדד בתעשייה.
• הזמנות מוצרי השקעה בארה"ב ירדו בשלושת החודשים האחרונים לאחר זינוק ברבעון הראשון. ככל הנראה, המכסים היו הסיבה לעלייה בהזמנות ברבעון הראשון וירידה בשני (תרשים 14).
• ניכרת היחלשות משמעותית בנתונים שמתייחסים לתחום הלוגיסטיקה, כגון פריקת מטענים בנמלים והעברתם ברכבות (תרשים 15). גם פעילות בתחום הלוגיסטיקה הושפעה ככל הנראה מהמכסים שגרמו להקדמת משלוחים.
• שוק הנדל"ן האמריקאי ממשיך להיחלש.  מכירות הבתים החדשים היו נמוכות במיוחד בחודשים מאי ויוני. במקביל ניכרת עלייה במלאי הדירות הלא מכורות שמתקרב לרמות בשיא הבועה של 2008 (תרשים 16).
• מדד האינדיקאטורים המובילים בארה"ב שוב ירד ביוני, בפעם החמישית מתחילת השנה. במיוחד בולטת ירידה של המרכיבים שמשקפים את הפעילות של הכלכלה הריאלית (ללא הפרמטרים הפיננסיים). (תרשים 17).

נתונים כלכליים חלשים לא מפריעים לשוק המניות האמריקאי להכות שיאים כמעט מדי יום. הפער בין השווקים לנתונים הכלכליים גדל בשנים האחרונות. ניתן לראות בתרשים 18 שהקורלציה החיובית בין מדד ההפתעות בנתונים הכלכליים בארה"ב של בלומברג לבין מדד S&P500 הפכה לאפסית או אף שלילית בשנים האחרונות.

שוק המניות אופטימי ויקר

מדד S&P500 עלה כל יום בשבוע שעבר. בדרך כלל הוא מציג תוצאות טובות יותר בתקופת פרסום הדוחות. ב-5 השנים האחרונות התשואה הממוצעת בעונת הדוחות הייתה גבוהה כמעט פי-4 מאשר בתקופות הביניים שאמורות להיות מושפעות בעיקר מהנתונים הכלכליים (תרשים 20). הפער העצום בשנים האחרונות נובע אולי מהצלחות החברות לשפר רווחים ולהכות ציפיות, אך יתכן גם שהוא קשור "להנדסת" עונת הדוחות שמתבטאת בהנמכת תחזיות לפניה. 
83.8% מהחברות S&P500 שפרסמו כבר את הדוחות הרבעוניים (כשליש מסה"כ) הכו את התחזית לרווח (הממוצע של 5 השנים האחרונות עומד על 79.2%). בינתיים, החברות רשמו גידול של כ-8% ברווח לעומת אשתקד, ביחס לציפיות האנליסטים לפני תחילת העונה לעלייה של 2.5%. פער זה אינו חריג. בדרך כלל התוצאות בפועל עוברות את התחזיות ב-5%-6%. 
האנליסטים מאוד אופטימיים להמשך. בשנת 2026 הרווח למניה צפוי לגדול בכ-13% לעומת  התחזית לגידול של כ-8% בשנת 2025 וזאת לעומת ממוצע של 6.2% ב-20 השנים האחרונות (תרשים 19).  העלייה הצפויה ברווח מניחה שינוי המגמה בכלכלה.  בסוף, כפי שההיסטוריה מלמדת, הכלכלה תמיד מנצחת. אילו מגמת ההיחלשות לא תתהפך, השווקים  יצטרכו להתיישר. 

מכפיל רווח עתידי של S&P500 עלה מעל 24. ב-35 השנים האחרונות הוא היה נמוך יותר 91% מהזמן (תרשים 22). מכפיל מכירות הגיע ל-3.2, לשיא של כל הזמנים (תרשים 21). את המכירות קשה "להנדס". לכן, זה איתות ברור לכך ששוק המניות יקר. משקיעים  מוכנים לשלם סכום שיא על כל דולר של מכירות בציפייה לשיפור ברווחיות החברות. 

הגיע זמן לא להתייחס ל-S&P500 כמקשה אחת

מתחילת השנה שיעור הכספים שמגיע לשוק האמריקאי מסך הזרימה ל-ETF עומד על כ-40% לעומת הממוצע של כ-60% בשנים האחרונות  (תרשים 23). 

לירידה בחלקה של ארה"ב יש סיבות שלא קשורות רק למדיניות הממשלה, אלא גם לביצועים של שוק המניות האמריקאיות שהיו, מלבד ענקיות הטכנולוגיה, די חלשים בשנים האחרונות. 
המדדים של המניות הקטנות בארה"ב כבר שנים מציגים ביצועים נחותים, אך גם מדד הדגל S&P500 מחוץ ל Magnificent7 לא ממש הצטיין. למעשה, שני החלקים של S&P500 הם שני העולמות שונים לחלוטין. בטבלה מטה ניתן לראות את הפרמטרים הפיננסיים העיקריים של מדדי S&P500 הכולל, Magnificent7, והמדד S&P500 ללא MAG7. הפער בין מכפילי רווח עומד על כ-60%, בין מכפילי הון כמעט 200%, שולי רווח של MAG7 כפולים מהמניות מחוץ ל-MAG7 וכו'. 

מבחינת המשקיעים, נקודת הסתכלות חשובה ביותר היא על הביצועים של שני חלקי המדד S&P500 בנפרד ביחס לשוקי המניות האחרים בעולם. כפי שניתן לראות בתרשים 25, שמרכז את הביצועים בשנה, שלוש וחמש השנים האחרונות של מדדי המניות העיקריים, המדד שמייצג 493 חברות S&P500 מחוץ ל-MAG7 הציג בכל התקופות תשואה די פושרת. מדד MSCI World ex US הכה אותו ב-3 שנים ובשנה האחרונה. המדדים באירופה ואסיה הכו את המדד S&P493 בפרקי זמן שונים ובפערים גדולים. בולט היתרות של ת"א 125 בכל התקופות. 
למעט סקטור הטכנולוגיה והתקשורת בהם למניות האמריקאיות היה יתרון בולט, מתוך 8 הסקטורים הנותרים במדד S&P500 ל-6  הייתה תשואה נחותה ב-3 השנים האחרונות לעומת הסקטורים המקבילים במדד MSCI World ex US (תרשים 24).