1 מאי 2022
אלכס זבז'ינסקי
מאת : אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

הסיכונים בשווקים ממשיכים להיות גבוהים

אלכס זבז'ינסקי
1 מאי 2022
מאת: אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

עיקרי הדברים  

  • הירידות במניות הטכנולוגיה בארה"ב, בפרט הישראליות, מסמנות היחלשות צפויה בפעילות המשק הישראלי.
  • בינתיים, הנתונים הכלכליים במשק, כולל בשוק העבודה, רמת הביקושים במרבית הענפים והייצור התעשייתי ממשיכים להצביע על התרחבות בפעילות.
  • התחזית למדד המחירים לחודש אפריל עלתה ל-0.9%. התחזית ל-12 החודשים עלתה ל-3.6%.
  • הביקושים במשק האמריקאי ברבעון הראשון היו חזקים, למרות נתון צמיחה שלילי.
  • הסימנים השונים ממשיכים להצביע שסיכון האינפלציה במשק האמריקאי עדיין גבוה.
  • ה-FED צפוי לפי החוזים להעלות ריבית ב-0.5% השבוע ובסה"כ ב-2% בארבעת הפגישות הקרובות.
  • האינפלציה באירופה ממשיכה להתרחב. הריבית צפויה לעלות בחודשים הקרובים.
  • הנתונים הכלכליים הטובים דווקא מגבירים כעת סיכון למניות.

 

ישראל.

ירידה במניות הטכנולוגיה, בפרט הישראליות, סימן להיחלשות צפויה במשק

הירידות החדות במניות הטכנולוגיה בארה"ב, במיוחד הישראליות, הן אינדיקטור מקדים להאטה צפויה בפעילות המשק הישראלי. כפי שניתן לראות בתרשים מטה, קיים קשר הדוק לאורך שנים בין הביצועים של מדד BlueStar Israel Global Technology Index, שכמובן מושפע מה- NASDAQ, לבין הצמיחה בישראל.

קיימים סימנים שהזירה הטכנולוגית המקומית כבר מתקררת. כפי שמדווח אתר geektime , בחודש מרץ גייסו סטארט אפים ישראליים סכום נמוך יותר מאשר במרץ 2021 כאשר אפריל היה אחד החודשים החלשים ביותר בשנים האחרונות. קיימים גם סימנים שמסתמן קיפאון מסוים בכמות משרות שכיר בתחום ההייטק.

יחד עם זאת, יתכן והפעם עודפי החיסכון המשמעותיים בידי המגזר הפרטי ירככו את ההשפעה על הצמיחה של היחלשות במגזר הטכנולוגיה. גם מצבו הכללי של שוק העבודה שבו חסרים עובדים בתחומים רבים אמור לספק תמיכה לפעילות המשק.

צריכים לציין גם שמדד ת"א 125 התנתק מהירידה החדה במניות הטכנולוגיה הישראליות בניגוד למגמת ארוכת הטווח של קורלציה גבוהה ביניהם. קשה לצפות להמשך ניתוק הקשר לאורך זמן.

 

שוק העבודה ממשיך להשתפר במהירות

שוק העבודה בישראל המשיך להתחזק בחודש מרץ. שיעור האבטלה בהגדרה המסורתית ירד לתחתית היסטורית של 3.4%. שיעור האבטלה הרחב ירד מ-5.4% ל-4.9%. הירידה בשיעור האבטלה התרחשה תוך יציבות בשיעור ההשתתפות בכוח העבודה. שיעור התעסוקה (מועסקים מסך האוכלוסייה בגילאי העבודה)  חזר לרמות טרום המגפה.

 

ברוב הענפים הביקושים ממשיכים להיות הרבה יותר חזקים מהמגמה ארוכת הטווח

מדד הפדיון בכלל ענפי המשק במחירים קבועים ממשיך לעלות הרבה מעל המגמה ארוכת הטווח. המכירות בענפי המסחר גם הן גבוהות מהמגמה, במיוחד במסחר הסיטונאי. המכירות החזקות של החברות במשק מסבירות חלק מהגידול בהכנסות ממסים, וחלק ממגמת עליית המחירים.

למעט ענפי המסחר, הענפים בעלי מכירות גבוהות משמעותית מהמגמה הן ענף הספקת חשמל ומים, פיננסים, חקלאות, תחבורה ואחסנה ושירותים מקצועיים. לעומת זאת, בענף החינוך, ניהול ותמיכה, בידור ופנאי, ואירוח ואוכל הפדיון עדיין נמצא מתחת למגמה.

 

המכירות בכרטיסי אשראי משקפות דעיכה בביקוש למוצרים לעומת התאוששות מהירה בשירותים

נתוני המכירות בכרטיסי אשראי, שכוללים את חודש מרץ, משקפות שינוי בתמהיל קניות הצרכנים בעקבות ירידה בתחלואה והסרת המגבלות. רכישות מוצרים שונים (ריהוט, מוצרי חשמל ואלקטרוניקה) שהיו פופולריים מאוד בתקופת המגפה, מתחילות להיחלש יתכן גם בהשפעת חזרה של הנסיעות לחו"ל. לעומת זאת, אחרי הירידה בדצמבר וינואר, בפברואר ובמיוחד במרץ נרשמה קפיצה בהוצאות לשירותי פנאי ובילוי, תיירות ואירוח.  התגברות צריכת השירותים צפויה להוביל לעלייה בביקוש לעובדים בענפים אלו שהנם עתירי כוח אדם.

 

זינוק בייצור שבבים

מדד הייצור התעשייתי עלה בשיעור גבוה בחודשים האחרונים. עיקר העלייה נרשמה בענפי טכנולוגיה עילית. עלייה חדה נרשמה בייצור רכיבים ולוחות אלקטרוניים (שבבים) ובייצור מכשירים אלקטרוניים ואופטיים. לעומת זאת, ניכרת ירידה במדד הייצור התעשייתי בענפי טכנולוגיה מסורתית.  

 

עדכון למדד אפריל

בעקבות עלייה במחירי הפירות והירקות באפריל ופיחות השקל העלנו תחזית למדד חודש אפריל מעלייה בשיעור של 0.8% ל-0.9%. התחזית השנתית עלתה ל-3.6%. פער ציפיות האינפלציה בין הטווחים הקצרים לבינוניים תומך להערכתנו במעבר של חלק מהחשיפה הצמודה לאג"ח לטווחים הבינוניים.

 

הזדמנות באג"ח קונצרניות בדירוגים גבוהים

ירידות שערים מצטברות באפיק הקונצרני בישראל מתחילת השנה היו משמעותיות, אך נמוכות מאלו בחו"ל. מרווחי אג"ח קונצרניות בישראל עלו פחות מאשר המרווחים במדינות האחרות, במיוחד ברמות דירוג נמוכות יותר. המרווח הממוצע בדירוג A בישראל עדיין נמצא באחת הרמות הנמוכות היסטוריות.

לעומת זאת, בדירוגים הגבוהים ביותר של AA+/AAA המרווחים עלו לאחת הרמות הגבוהות היסטוריות.

 

עולם.

התמ"ג בארה"ב אומנם ירד, אך אין בכך ביטוי לחולשה בכלכלה

התמ"ג האמריקאי אומנם ירד ברבעון הראשון, אך הירידה לא ממש מעידה על חולשה בכלכלה. דווקא הרכיבים העיקריים של הביקושים המקומיים, הצריכה הפרטית וההשקעות בנכסים קבועים, תרמו לצמיחה יותר מאשר בשני הרבעונים הקודמים. בעיקר "האשמים" בירידה בתמ"ג הגירעון בחשבון השוטף (הפרש בין היצוא ליבוא) והירידה במלאים. בסה"כ, הביקושים המקומיים (Final Sales to Domestic Purchasers) מזמן סגרו את הפער מול המגמה ארוכת הטווח.

 

הנתונים הכלכליים השוטפים בארה"ב די חזקים

  • ההוצאה הצרכנית הריאלית בארה"ב צומחת בדיוק בהתאם למגמה ארוכת הטווח. הצרכנים עדיין צורכים מוצרים מעל המגמה ארוכת הטווח והשירותים מתחתיה, אך הפערים נסגרים בהדרגה.

ההכנסה הריאלית של משקי הבית ממשיכות להישחק ולאיים על המשך גידול בצריכה הפרטית. כדי לתמוך ברמת הצריכה, משקי הבית מקטינים שיעור החיסכון שירד באפריל ל-6.2% לעומת ממוצע של כ-7.5% בשנתיים שקדמו למגפה.

  • שוק הנדל"ן בארה"ב נחלש. ניכרת ירידה במכירות הבתים החדשים והקיים בהשפעת עלייה חדה במחירים והתייקרות המשכנתאות.
  • החברות האמריקאיות ממשיכות להגדיל השקעות. ההשקעות בציוד צמחו ברבעון הראשון בשיעור של 15.3%, ההשקעות בקניין רוחני ב-8.1%. לעומת זאת, ההשקעות במבנים ירדו.

שורה תחתונה: כמות התמריצים שניתנו במהלך השנתיים האחרונות עדיין מספיקה כדי להתמודד עם גורמי הסיכון החדשים שהופיעו לאחרונה.

 

האינדיקאטורים האחרונים מסמנים שהאינפלציה לא צפויה להתמתן משמעותית בקרוב

נתון האינפלציה העיקרי אחריו עוקב ה-FED, PCE Core, רשם ירידה בקצב שנתי בחודש מרץ לראשונה בשנה האחרונה מ-5.3% ל-5.2%. המדד הכללי עלה מ-6.3% ל-6.6%, מעט נמוך מהתחזיות.

אולם, הנתונים האחרים שהתפרסמו בשבוע שעבר מצביעים שהלחצים לעליית מחירים לא נחלשים משמעותית:

  • סקרי שלוחות ה-FED לאפריל מראים שהמחירים אותם שילמו העסקים שוב חזרו למגמת עלייה.
  • Employment Cost Index עלה ברבעון הראשון מעל התחזית והגיע לקצב שנתי של 4.5%, הגבוה מאז תחילת המדידה לפני 20 שנה. מדד זה מצביע שהאינפלציה בארה"ב כבר השתרשה בשוק העבודה.

 

ה-FED צפוי לבצע סדרה של העלאות ריבית בשיעורים של כ-%0.5

נתוני מאקרו די טובים, שעדיין לא מעידים על חולשה בביקושים, צפויים כמעט בוודאות לתמוך בעליית ריבית ה-FED בשיעור של 0.5% בישיבתו השבוע. עלייה זו כבר מגולמת בשווקים. החוזים מגלמים שה-FED יעלה ריבית ב-4 פגישות הקרובות עד ספטמבר ב-2% במצטבר מהרמה הנוכחית. על רקע זה, התשואות הארוכות בעקום האג"ח האמריקאי שוב התקרבו ל-3%. להערכתנו, עליית התשואות עדיין לא הגיעה לסיומה:

  • ראשית, לא מזהים חולשה ניכרת בכלכלה האמריקאית. שוק העבודה לפי כל הסימנים היה חזק מאוד גם בחודש אפריל. העוצמה בפעילות המשק מאפשרת להגביר הידוק מוניטארי.
  • לא רואים סימנים משמעותיים של היחלשות בלחצי האינפלציה.
  • ה-FED צפוי להודיע השבוע על תוכנית לצמצום המאזן ולהתחיל ביישומה מייד, מה שיגביר לחצים לעליית תשואות.
  • אין כעת פוזיציות שורט חריגות שסגירתן יכולה להזרים ביקושים לאג"ח. פוזיציית שורט גדולה בחוזים על האג"ח ל-10 שנים של המשקיעים הספקולנטים נסגרה לאחרונה וכעת היא דומה לממוצע היסטורי. לפי סקר המשקיעים המוסדיים של JP Morgan, שיעור לקוחות הבנק בפוזיציות "לונג" על אג"ח עומד ברמה הגבוהה ביותר בשנה האחרונה.
  • עליית פערי הריביות בין ארה"ב למדינות האחרות מייקרת עלויות גידור מטבע. כתוצאה מזה, אטרקטיביות רכישת אג"ח אמריקאיות ע"י משקיעים זרים ירדה. לדוגמה, התשואה העודפת של האג"ח האמריקאית ל-10 שנים מוגנת אירו מעל האג"ח הגרמנית המקבילה ירדה קרוב לאפס לעומת עודף תשואה של כ-1% שהיה לפני כשלושה חודשים.
  • הבנקים המסחריים שהיו בשנה שעברה בין הקונים הגדולים ביותר של האג"ח האמריקאיות מלבד ה-FED כמעט הפסיקו קניות בחודשיים האחרונים.

 

ה-ECB צפוי להיכנע

הצמיחה בכלכלה האירופאית ברבעון הראשון עמדה על 0.2%, דומה לרבעון הרביעי של 2021. למעט גרמניה, בשאר המדינות העיקריות שיעור הצמיחה ירד, כאשר באיטליה הצמיחה ירדה למינוס 0.2% והכלכלה הצרפתית לא צמחה כלל.

למרות הצמיחה הנמוכה, האינפלציה באירופה ממשיכה לעלות. שיעור אינפלציית הליבה עלה מעל התחזיות ל-3.5%, הגבוה מאז הקמת גוש האירו.

סיכון האינפלציה באירופה מתגבר גם בגלל ההיחלשות המהירה של האירו ששערו ירד באפריל כמעט ב-5%  כתוצאה מהרחבת פערי הריביות בין ארה"ב לאירופה. גם המטבעות האחרים נחלשו בחדות ביחס לדולר, בייחוד היין היפני. גם היחלשות היין תואמת במדויק את הרחבת פערי התשואות בין ארה"ב ליפן.

להערכתנו, הבנק המרכזי האירופאי יתחיל להעלות ריבית באחת הפגישות הקרובות.

 

הפוך על הפוך בשוק המניות

נתוני מאקרו יחסית טובים בארה"ב, עונת הדוחות סבירה ועלייה בתחזית לרווח למניה ב-S&P 500 היו כנראה דווקא אחת הסיבה לחולשתו של שוק המניות. בשיטת "הפוך על הפוך" שהייתה נהוגה בעשור האחרון, הנתונים הכלכליים הטובים בשילוב המשך עלייה בסיכון האינפלציוני מחזקים ציפיות לעליית ריבית ומובילים לירידות בשוק המניות.

צריכים גם לקחת בחשבון שחשיפה למניות בתיקי משקי הבית והמוסדיים עלתה משמעותית בעשור האחרון, במיוחד בשנתיים האחרונות (תרשים 28) בעיקר על רקע היעדר אלטרנטיבה והתפיסה שכל ירידה במניות זאת הזדמנות קנייה (FOMO, BTD, TINA). הירידות במניות שנמשכת כבר ארבעה חודשים תוך תנודתיות גבוהה שוברת את התפיסות הללו ובשילוב עם יצירת אלטרנטיבה של ריבית חסרת סיכון שמחודש לחודש צפויה להפוך לאטרקטיבית יותר, גורמים להוצאת כספים משוק המניות.

נציין ששיעור המשקיעים הפרטיים בשוק המניות האמריקאי בעלי עמדה "דובית" עלה לרמה הגבוהה מאז 2009. זרימת כספים החוצה מקרנות הנאמנות וה-ETF הייתה בשבוע האחרון החזקה ביותר מאז פרוץ המגפה. דווקא חולשה בסנטימנט של המשקיעים הקמעונאים הייתה יכולה להיות סימן לאפשרות של היפוך המגמה השלילית בשוק, כפי שקרה לא פעם בעבר, אך לאור כלל הנסיבות קשה לראות שזה קורה.

גם הסיכונים האחרים לשוק המניות לא פוחתים:

  • המלחמה באוקראינה מחריפה ומאיימת לגלוש לאזורים נוספים.
  • ההאטה בסין מחריפה, כפי שהעידו מדדי מנהלי הרכש שירדו בחדות באפריל מתחת לתחזיות ומצביעים על התכווצות בפעילות. הסינים שלחו בשבוע האחרון רצף הודעות לגבי הכוונות לתמוך בפעילות הכלכלית, אך כל עוד מדיניות הטיפול במגפה לא משתנה, לא ברור איך הם יכולים לצאת מהמצב אליו נקלעו.

 

גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")

מסמך זה הוכן על ידי מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "החברה"). מסמך זה אינו מהווה תחליף לייעוץ/שיווק השקעות אישי המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא. אין לראות במסמך זה הצעה, המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא לביצוע עסקה כלשהי בניירות ערך או בכל מוצר פיננסי אחר. החברה עוסקת בין השאר בשיווק השקעות ללקוחות כשירים ועשוי להיות לה עניין באמור במסמך זה. האמור במסמך זה נאסף ו/או מתבסס על מידע ממקורות שונים.  במידע הכלול במסמך זה עלולות להיות טעויות\ שינויי שוק ו/או שינויים אחרים. החברה אינה אחראית לכל נזק, אובדן, הפסד או הוצאה מכל סוג שהוא, לרבות ישיר ו/או עקיף, שייגרמו למי שמסתמך  על האמור במסמך זה, כולו או חלקו, ככל שייגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע הכלול במסמך זה עשוי ליצור רווחים בידי העושה בו שימוש. כל הזכויות, לרבות קניין רוחני, במסמך זה ובתוכנו, שייכות לחברה ואין לעשות בו כל שימוש שהוא, לרבות הפצתו ו/או העתקתו, כולו או חלקו ללא קבלת אישורה מראש ובכתב.

/05/20221                                           

תאריך פרסום האנליזה

;