16 ינואר 2022
אלכס זבז'ינסקי
מאת : אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

האינפלציה מתגברת. הריבית צפויה לעלות

אלכס זבז'ינסקי
16 ינואר 2022
מאת: אלכס זבז'ינסקי
כלכלן ראשי

עיקרי הדברים  

  • הירידה בפעילות המשק מגל התחלואה מורגשת ברכישות בכרטיסי אשראי, אך אחרי שהגל יחלוף צפויה התאוששות מהירה.
  • סביבת האינפלציה במשק ממשיכה להתגבר ולהתרחב בהשפעת עליית מחירי היבוא והמחירים המקומיים. אנו צופים אינפלציה של 2.5% ב-2022.
  • העלייה בקצב האינפלציה קרוב לגבול העליון של היעד מעלה סיכוי לעליית ריבית של בנק ישראל. אנו צופים שהריבית תעלה ל-0.5% השנה.
  • נמשכת עלייה מהירה בגביית המסים. משרד האוצר לא צפוי לבצע רכישות חוזרות של אג"ח.
  • לא רק העלייה באינפלציה, אלא גם מחסור באג"ח צמודות ממשלתיות, שעוד צפוי להחריף, דוחפים לביצועי יתר של האפיק הצמוד.
  • הכוחות שתמכו בשקל צפויים להיחלש בשנה הקרובה.
  • החולשה בנתונים הכלכליים בארה"ב בחודש דצמבר נובעת בעיקר מהשפעת גל התחלואה.
  • שוק האג"ח האמריקאי צפוי להמשיך לסבול מעליית תשואות כל עוד הוא מגלם תרחיש בעל סיכויים לא גדולים להתממש של ירידה משמעותית באינפלציה תוך עלייה קטנה בלבד בריבית.

 

ישראל.

הפגיעה בפעילות המשק צפויה להיות זמנית

בשבוע שהסתיים ב-11/1 גל התחלואה כבר הורגש היטב בירידה ברכישות בכרטיסי אשראי במרבית הקטגוריות, במיוחד בהוצאות על התיירות, החינוך והפנאי והדלק והתחבורה. 

אנו מעריכים שלאחר שהגל יחלוף, הביקושים יחזרו במהירות מכיוון שלא נוצרה פגיעה משמעותית בהכנסות הצרכנים.

 סביבת האינפלציה מתרחבת

מדד המחירים לחודש דצמבר עלה ב-0.3%, מעל התחזית שלנו לעלייה של 0.1%. סעיף המזון, שירותי הדיור בבעלות דיירים וריהט וציוד תרמו בעיקר להפתעה. ההחלטות הרגולטוריות, עליית מס רכישה על הדירות והתייקרות ביטוח חובה לרכב הוסיפו כ-0.15% למדד.  מנגד, הוזלת הדלק הורידה כ-0.1%.

  • מורגשת השפעה של המשך התייקרות המחירים המיובאים ושל השיבושים ומחסור בשרשרת ההספקה שבאה לידי ביטוי בעליית מחירי המזון, המכוניות וריהוט וציוד.
  • גם קצב האינפלציה המקומית עולה ומשתקף בעליית מחירי השירותים המקומיים (ללא דיור) בקצב של כ-3%, הגבוה בעשור ובעלייה בשכר דירה בקצב הגבוה מאז

קצב האינפלציה השנתי עלה ל-2.8%, הגבוה ביותר מאז ספטמבר 2011. מדד המחירים ללא אנרגיה עלה בשנה האחרונה ב-2.6%.

 

במבט קדימה:

  • קצב העלייה במדד המחירים ליצרן ללא אנרגיה עלה ל-8.2% וצפוי להמשיך ולדחוף את המחירים לצרכן.
  • מחירי המזון יושפעו מהתגברות קצב העלייה של מדד התשומות בחקלאות ל-8.4% ומדד מחירי התפוקות של תעשיית המזון ל-5.5%.
  • אחרי הירידות בשנה האחרונה, מחירי הפירות והירקות צפויים לעלות בשנה הקרובה בהתאם לקשר ארוך טווח (בפיגור של כשנה) לשינוי בסך הפדיון במחירים קבועים בענף החקלאות אשר עלה בשיעור שנתי של כ-10%.
  • קצב העלייה השנתי של סעיף הדיור שהגיע ל-3.4% צפוי להישאר גבוה ואולי אף להתגבר.

תחזית

  • אנו צופים שהמדד של חודש ינואר ירד ב-0.2% . הוא יושפע מעליית מס על המשקאות הממותקים מחד, ומנגד מהוזלת מים ומירידה בביקושים בעקבות גל התחלואה, בעיקר בסעיפי ההלבשה, התרבות והבידור.
  • בהנחה שבחודש פברואר הפעילות תחזור לסדרה, מדד פברואר צפוי לעלות ב-0.2%. הוא יושפע בין היתר מעלייה במחיר החשמל.
  • האינפלציה ב-12 החודשים הבאים צפויה להסתכם ב-2.5%.

 

הסיכוי לעליית ריבית עלה

הסיכוי לעליית ריבית ע"י בנק ישראל עלה בעקבות התפתחויות הבאות:

  • האינפלציה הגיעה קרוב לגבול העליון של היעד גם בתמיכת הכוחות החיצוניים וגם הפנימיים.
  • האינפלציה הנה רחבה. כפי שניתן לראות בתרשים 9, משקל הסעיפים במדד שמחיריהם עלו (ללא סעיף הדיור) נמצא ברמת שיא.
  • לפי בנק ישראל, המשק צפוי לצמוח בקצב של 5%-5.5% בשנתיים הקרובות תוך כדי צמיחה מהירה מאוד בצריכה הפרטית וירידה באבטלה.
  • האשראי, במיוחד העסקי והמשכנתאות צומחים במהירות חריגה.
  • מחירי הנדל"ן למגורים עולים. ככל הנראה, גם מחירי הנדל"ן המסחרי עולים בקצב מהיר. ההתפתחויות בתחום הנדל"ן מגבירים סיכונים פיננסיים.
  • הבנקים המרכזיים בחו"ל מעלים ריבית. ה-FED צפוי לעלות ריבית 3-4 פעמים השנה, אם לא יותר.

שורה תחתונה: אנו מעריכים שהריבית תעלה השנה לכ-0.5%.

 

למרות היתרות הגבוהות

הגירעון התקציבי של הממשלה עמד בשנת 2021 על 4.5% תמ"ג. נציין שבתחילת השנה היו הערכות  שבתרחיש אופטימי הגירעון יגיע קרוב ל-10%. לעומת התקציב המקורי, נרשם עודף הכנסות בסך של 26 מיליארד ₪ ותת ביצוע בצד ההוצאות בסך של 18 מיליארד ₪.

ההכנסות ממסים היו גבוהות ב-12 החודשים האחרונים בכ-9% (כ-30 מיליארד ₪) מהתוואי שהיה לפני המשבר.

 

הכוחות שתומכים בשקל צפויים להיחלש

חשיפת המשקיעים המוסדיים  למט"ח (לאחר גידור) ירדה בנובמבר ל-16.2%, ירידה של כ-2.5% בשנה האחרונה, וחזרה קרוב לממוצע של השנים האחרונות. הירידה בחשיפה התרחשה בגלל התחזקות השקל, הירידה בחשיפה לנכסים במט"ח מסך התיק וגם בגלל העלייה בגידורי מטבע. הגידורים עלו בשנה האחרונה בכ-36 מיליארד דולר והגיע כמעט ל-100 מיליארד דולר.

 

הגידורים היו הכוח העיקרי שדחף להתחזקות השקל, אך מולם מתגברים הכוחות הנגדיים:

  • הגירעון המסחרי של ישראל עלה בשנה האחרונה לשיא של כ-33 מיליארד דולר. לפי התחזית של בנק ישראל לעלייה של 3% ביצוא לעומת 8% ביבוא ב-2022, הגירעון צפוי להמשיך ולהעמיק.
  • החשיפה של המוסדיים למט"ח הגיעה קרוב לרמה הממוצעת של השנים האחרונות ולא צפויה לרדת הרבה מתחתיה.
  • סביר להניח שעליות בשוקי המניות בעולם יהיו מתונות יותר השנה מאשר ב-2021, מה שיקטין היקפי פעילות הגידור.
  • עליית ריבית בארה"ב צפויה להקטין זרימת הון אל חברות הטכנולוגיה, בפרט חברות סטארט אפ ישראליות.
  • לפי הסקר האחרון של הערכות בעסקים, שחיקה ברווחיות היצוא של מגזר התעשייה הגיעה לשיא, מה שיתמוך בהמשך התערבויות של בנק ישראל בשוק המט"ח במידת הצורך.
  • למרות התרחבות הפער בין האג"ח הגרמניות לאמריקאיות בשבוע האחרון, הדולר נחלש מול האירו, בניגוד למגמה בשנה האחרונה. אולם, להערכתנו, הקשר יחזור לתוואי שהיה קודם, במיוחד אם הריבית בארה"ב תעלה יותר ממה שהשווקים מצפים.

שורה תחתונה: הכוחות שפועלים להתחזקות השקל צפויים להיחלש  בשנה הקרובה.

 

 

עולם.

פגיעת האומיקרון בכלכלה צפויה להיות זמנית

הנתונים הכלכליים בארה"ב נחלשו בחודש דצמבר:

  • ספר הבז' של ה-FED הצביע על החלשות הצמיחה לעומת הדו"ח הקודם.
  • המכירות הקמעונאיות ירדו משמעותית מתחת לתחזיות בדצמבר. סביר להניח שהירידה במכירות התרחשה בעיקר בגלל גל התחלואה, כי החולשה הופיעה בקטגוריות רבות. אולם, המצב יהיה פחות טוב אם היא קרתה בגלל האינפלציה.
  • ירידה פתאומית בייצור התעשייתי בדצמברשמתרחשת על רקע צברי הזמנות גבוהים במפעלים הנה כמעט בוודאות תוצאה של פגיעת גל התחלואה שצפויה להיות חולפת.
  • נתוני האינפלציה בארה"ב ממשיכים להפתיע. התפשטות האינפלציה באה לידי ביטוי לא רק בעלייה בקצב השנתי, אלא גם בעובדה שבחצי השנה האחרונה עלייה בקצב התייקרויות מקיפה 80%-90% מסך משקל הסעיפים שמרכיבים את המדד.

 

השוק וה-FED מאמינים בתרחיש מאוד יוצא דופן

תשואת האג"ח ל-10 שנים בארה"ב עלתה שבוע רביעי ברציפות. סנטימנט המשקיעים ביחס לאג"ח הממשלתיות, כפי שבא לידי ביטוי בסקר של JP Morgan הנו אחד השליליים ביותר בעשור.

להערכתנו, כל עוד השווקים וה-FED ממשיכים לדבוק בתחזית לפיו עליית ריבית לכ-2% בשנתיים תספיק כדי להוריד אינפלציה נוכחית קרוב לתחום היעד, הסיכון לשוק האג"ח יישאר גבוה.

כמובן שבמציאות יכול להתממש כל תרחיש, גם זה שה-FED והשוק מגלמים. אולם, הניסיון מלמד אותנו שבשישים השנים האחרונות כל פעם שמדד המחירים PCE Core, שעלה בשנה האחרונה ב-4.7% (הקצב צפוי לעלות לכ-5% אחרי שיתפרסם מדד דצמבר), עלה מעל 3%, נדרש להביא ריבית ה-FED מעל גובה האינפלציה כדי להחזיר אינפלציה מתחת ל-3%.

שורה תחתונה: בנסיבות הקיימות השוק צריך לגלם ריבית ה-FED גבוהה משמעותית ברמה של לפחות 3% כדי שיחס סיכון/סיכון בשוק האג"ח יהפוך לאטרקטיבי יותר.

האפיק המנייתי ימשיך להיות תנודתי כל עוד שוק האג"ח מתאים את עצמו לתרחיש יותר סביר של עליית ריבית. אולם, אנו מעריכים  שבסופו של דבר הוא ישיג השנה ביצועים חיוביים בהשפעת הצמיחה הגבוהה וגידול ברווחיות החברות.

  

גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")

מסמך זה הוכן על ידי מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "החברה"). מסמך זה אינו מהווה תחליף לייעוץ/שיווק השקעות אישי המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא. אין לראות במסמך זה הצעה, המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא לביצוע עסקה כלשהי בניירות ערך או בכל מוצר פיננסי אחר. החברה עוסקת בין השאר בשיווק השקעות ללקוחות כשירים ועשוי להיות לה עניין באמור במסמך זה. האמור במסמך זה נאסף ו/או מתבסס על מידע ממקורות שונים.  במידע הכלול במסמך זה עלולות להיות טעויות\ שינויי שוק ו/או שינויים אחרים. החברה אינה אחראית לכל נזק, אובדן, הפסד או הוצאה מכל סוג שהוא, לרבות ישיר ו/או עקיף, שייגמרו למי שמסתמך  על האמור במסמך זה, כולו או חלקו, ככל שייגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע הכלול במסמך זה עשוי ליצור רווחים בידי העושה בו שימוש. כל הזכויות, לרבות קניין רוחני, במסמך זה ובתוכנו, שייכות לחברה ואין לעשות בו כל שימוש שהוא, לרבות הפצתו ו/או העתקתו, כולו או חלקו ללא קבלת אישורה מראש ובכתב.

/01/202216                                         

תאריך פרסום האנליזה

;